4.6     案例：万科 （下）公司治理与股价估值

董事会在英文叫做corporate board，可以直译为公司大板，重点在一个大桌面，公司的所有人代表、主管与监管人员面对面、眼对眼的坐在一起，察言观色，防止任何人，尤其是公司总经理做任何对不起股东、对不起职工、对不起社会的事。这个图片上，总经理在大桌面的一端，对着躲得远远的董事说话就是公司治理问题。有严重公司治理问题的股票都有很大的风险，因而得到远低于健全公司的估值，P/E 就比较低。

中国现有的政治体制，为公司治理问题，提供了一个极好的比喻性案例。

把中国看成一家公司，国家主席是总经理，共产党是代表百分之五中国人的利益团体，共产党党员的主要成分是官员，所以共产党是中国公司管理干部俱乐部。党主席是这个利益团体代表人。军人是人民保安，负责保护每一个人民的利益与安全。当国家主席、党主席、与军委主席是同一个人，中国公司的总经理、高级经理俱乐部、拥有暴力武器的保安指挥官是同一个人。中国公司的公司治理问题非常严重，有相同问题的民间公司，在全世界快速消失，他们的股票没有人敢买。 

人大是十三亿人民利益代表人，人大主席是董事长，代表人民监督指导执政党，保护每一个人民的利益。在中国，代表人民利益的人大主席是由公司经理选出，而且地位权力在总经理之下，这是根本性的公司治理问题。

在买股票的时候，我们一定要仔细的分析公司治理架构，公司治理有问题，这家公司就是不定时炸弹，在完全没有预警的情形下，『碰！』一声巨响，你的投资就归零，股票成了废纸。

董事、监事、高级管理人员及员工情况

在公司年报，我们可以看到下列有关公司治理的信息。

**公司治理结构

**股东大会情况简介

这几类信息其实不需要通过年报来获得，公司高级管理人员的能力和公司治理情况对于公司发展至关重要，但这些信息无法从年报上，凭借阅读管理人员的履历来获得。就如同我们选择和恋爱结婚、和谁创业打天下，都不是单凭纸面的介绍，而是经过或长或短的时间，看他们在实际的生活工作中如何表现，才会做出自己的决定。公司治理和管理人员的才能，我们可以根据公司过去的发展历程来加以判断，而且结论也是动态的、需要随时修正的，这也是我们进行投资时，需要特别留意的信息。

**董事会报告

假如我们希望购买万科的股票，或者其它房地产行业的股票，我们会希望了解万科或者其它公司的哪些情况呢？我们可以先从多方面列一个问题清单：

    房地产市场状况与管理层的判断：

★  2008年各个季度住房市场成交面积和成交金额有趋势变化？

★  2008年全年商品住宅成交面积和金额同比有什么变化？

★  万科的重点城市成交量有什么变化？

★  房地产市场的调整有什么原因？

★  万科对于房地产市场的未来有什么预测？

★  决定中国房地产市场的因素是否发生改变？

★  企业应该采取什么措施来应对？

★  政府出台了哪些政策来调控房地产市场？

★  住房保障性政策对于房地产市场有什么影响？

公司的经营业绩：

★  万科2008年的净利润为什么会比2007年下降？

★  如果下降是因为计提跌价准备，那么计提了多少金额？对净利润有何影响？

★  发生存货跌价是公司哪方面策略的失误？

★  公司在2008年的毛利率变化了多少？

★  每平方米销售单价增加或者减少了多少？每平方米成本上升或者下降了多少？

★  成本上升的原因是什么？

★  公司占全国房地产的份额发生什么变化？在哪些城市占有率第一？

★  在珠三角、长三角、环渤海地区，销售收入和面积占总公司的比例为多少？

★  在核心城市的销售面积有多少？

★  全年的开工面积、竣工面积是多少？与原计划比有什么变化？

★  公司新增多少土地储备？拿地成本每平方米多少钱？

★  公司新获得哪些地块？新进入哪些城市？

★  公司存货中，现房、规划中项目、在建项目，分别为多少金额？

★  公司持有现金多少钱？净负债率多少？

公司2008年管理情况：

★  公司在销售和新项目开发上采用了什么策略？

★  公司如何把握客户需求？

★  90平米以下的房产占总销售比例为多少？

★  公司获得了哪些奖励？

★  针对低收入人群和灾后重建，公司有什么举措？

★  公司哪些项目获得建筑奖？

2009年的计划：

★  公司怎样提高产品竞争力？

★  产品设计和营销模式如何改进？

★  如何控制成本费用？

★  计划获得多少新项目？

★  公司是否会通过增发新股融资？

目前公司具体的经营状况：

★  在每个城市，主营业务收入、净利润、结算面积都是多少？

★  公司附属和参股企业的资产利润情况如何？　

★  公司每个项目的开发和竣工进度如何？

★  某项财务指标如果发生变化，是什么原因？

★  总资产的结构是什么样？　

★  费用和现金流有什么变动？

★  存货跌价准备如何计提？

★  公司募集资金、投资情况如何？

★  新获取的项目都有什么？　

★  2009年有哪些主要项目？

如果能了解上面这四十多个问题的答案，那么我们对万科以及整个房地产行业的了解必然增进许多，幸运的是，我们可以在万科的董事会报告中找到每一个问题的答案。虽然有的问题回答得非常简略，但我们仍然可以从中发现公司管理层的宏观思路。

**监事会报告

**重要事项

**2008年年志

这几项内容有些惯例色彩，不过我们依然能从中发现一些有价值的信息，比如公司的股权激励执行情况。

**财务报告

在阅读前面各部分内容之后，我们已经了解了公司基本的财务状况，那么财务报告能够带给我们哪些新的信息呢？

之前的信息，大部分都是管理层有选择地进行披露，说多说少，完全是管理层掌握，而财务报表按照统一的会计准则来核算完成，这样各个公司之间、同一家公司不同年份之间，都有了一个统一的基准，我们可以把精力放在报表的内容而不是格式上，因为格式基本一致。

年度报告里面的财务数据，都需要经过会计师事务所的审计，虽然审计过程会有故意或者无意的误差，但这些数据仍然是可信度相对较高的数字。

财务报表由资产负债表、利润表、现金流量表、和股东权益变动表几个报表组成，此外还有大量的附注，对报表中需要解释的项目加以说明。资产负债表和利润表都是按照权责发生制来制定，当某个交易发生时，只要双方确定了交易，比如出售方发出商品、或者购买方收到商品、或者交了订金签订了合同等，即使没有发生现金的转移，也说明交易实际发生了，都要在会计报表里加以统计。现金流量表则只统计真实的现金转移。股东权益变动表，顾名思义，统计的是股东权益的变化，信息量比较小。

阅读财务报表并没有任何窍门，作为入门者，我们可以从以下几个方面入手：

（１）  浏览各个报表，了解公司的基本数据。

（２）  从利润表出发了解公司的利润形成过程。

（３）  从资产负债表出发了解公司未来的生产能力。

（４）  与行业内其他公司加以横向比较。

（５）  与本公司历史数据进行纵向。

具体对于财务报表的分析过程，市面上有无数的书籍介绍过，流程大同小异，虽然其中不免有些滥竽，但我们也不必在此过多纠缠。

财务分析

基于万科2008的财务报表，我们可以做下面简单的财务分析。这些数字都可以很容易的在财务报表中找到。对于刚刚从大学金融系毕业的小饕餮，我请你们仔细看看最后两项：母公司净利润及少数股东损益。万科的绝大部分利润是归于母公司所有。总经理、董事长都来自母公司，所以公司高管的利益与股民的利益不是一致的。各位股民能分到的利润只有百分之十左右。这是中国上市公司的常见问题。

图表40的财务分析，帮助股民估算股票的价值，这个估算价值会决定股价。

                                 图表 40万科结算价格

我们把万科的利润表中每个项目都除以当年的计算面积，就得到了每一平方米的价格成本等数据。如果我们平时接触过房地产价格等信息，就会对这个表格会有更为直观的感受，我们会发现一些比较有趣的数字，比如2008年万科每开发一平方米房子，会有多少收入、营业利润、费用、净利润，分别比2007年增加多少。当然，万科除了房地产还有少量的物业管理业务，但这个表格中的数据大体是正确的，在经济分析领域，大多数时候，简单的方法要远胜于复杂的手段。其它对于财务数据的分析，就留给大家自己来完成了。